今天（1月3日），證監會發審委過會審核2018年首批IPO上會的企業，其中就包括助力小米、魅族等手機品牌崛起的上海龍旗科技股份有限公司。據從證監會官網最新獲悉，龍旗科技IPO過會被否。
對于龍旗科技IPO被否的原因，證監會反饋意見稱，涉及龍旗科技新加坡公司分拆上市；報告期內關聯交易較多，客戶小米為公司股東的關聯方；毛利偏低以及客戶違約等原因否決。
過去幾年，隨著手機品牌廠商之間競爭不斷加劇和智能手機的演變，對ODM公司產品的研發設計、技術創新、產品質量都提出更高的要求，國內ODM廠商聞泰科技、龍旗科技、天瓏移動、德景電子等紛紛籌劃上市之路，借助資本力量推動ODM廠商向前發展；但ODM廠商因業績驅動集中和關聯方等因素，上市之路往往一波三折。
一度被否，毛利低于行業平均水平
作為移動終端設備設計制造服務商，龍旗科技提供移動終端設備設計方案和生產服務，產品包括智能及非智能移動終端設備，具體包括無線網卡、功能手機、智能手機和平板電腦。
據龍旗科技IPO招股書顯示，本次IPO擬募集資金4.27億元，主要用于年產智能手機400萬臺及平板電腦100萬臺產業化項目、研發中心建設項目、境外營銷網絡建設項目、信息化管理系統建設項目。
龍旗科技表示，公司本次發行募集資金投資項目是依據公司發展戰略制定的，募集資金投資項目的實施有利于進一步擴大服務規模、降低運營成本、提高研發實力、提升公司核心競爭力，對開拓新市場和抵御市場風險等方面都具有重要的意義。
但在證監會2018年首批IPO上會的企業審核中，龍旗科技IPO過會已經被否，擬募資的項目也便戛然而止。
事實上，早在2015年，龍旗科技IPO過會就曾被否，那么龍旗科技IPO再度折戟，會有哪些原因？
招股書披露，報告期內，2014-2016年及2017年1-6月份，龍旗科技實現營業收入68.94億元、81.57億元、83.45億元和34.84億元，同期凈利潤為1.68億元、1.68億元、1.38億元和2511.95萬元，其中2016年凈利潤下滑了17.85%。
數據還顯示，2014-2016年及2017年1-6月份，龍旗科技的毛利率分別為6.48%、6.53%、6.35%和7.57%，在同行業可比公司中很差。據了解，龍旗科技同行業可比公司毛利率平均值分別為12.7%、11.55%、14.5%和13.19%，其中天瓏移動分別為18.75%、18.5%、25.41%和24.75%。
值得注意的是，2014-2016年末及2017年6月底，公司存貨賬面價值分別為5.83億元、6.26億元、5.44億元和5.92億元；報告期內，龍旗科技出現了五筆訂單無法履行的情形，涉及損益金額分別為9.5萬美元、127.98萬元、189.24萬元、7.78萬元及113.6萬元。
一直以來，龍旗科技的營收驅動主要是靠智能手機和平板電腦業務，不過，在報告期內，智能手機業務營收占比在持續下滑，平板電腦業務占比也出現下滑的態勢。
證監會在反饋意見還稱，IPO被否還涉及到龍旗科技新加坡公司分拆上市，龍旗科技前身龍旗有限于2004年8月搭建新加坡上市的紅籌架構，后于2005年5月通過龍旗控股實現新加坡上市，2014年9月，龍旗控股通過股權轉讓間接地將龍旗有限自龍旗控股剝離。
小米系持股20%，矛頭指向小米關聯方交易
2015年小米系入股龍旗科技，持股比例達20%，小米系入股后，同龍旗科技之間的關聯交易持續上升，2017年1-6月營收占比更是達到12.20%，為龍旗科技第二大客戶。
公開資料顯示，在股權方面，昆山龍旗投資管理中心（有限合伙）持有公司股份120,960,000股，占總股本的比例為33.60%；昆山龍飛投資管理中心持股4,464,00萬股，持股12.4%。龍旗科技董事長杜軍紅通過昆山龍旗和昆山龍飛，間接控制公司46.00%的股份，為公司的實際控制人，同時通過昆山旗云間接持有公司1.13%的股份。
而在2015年3月，天津金米投資合伙企業（以下簡稱“天津金米”）和蘇州工業園區順為科技創業投資合伙企業（以下簡稱“蘇州順為”）（均為雷軍的小米系公司）各自以貨幣形式出資4,500 萬元對龍旗有限進行增資，各自持股10%，雷軍系公司共持股占比20%。
可見，在龍旗科技的大股東中，小米系公司成為龍旗科技的第二大股東，持股占比20%，僅次于實際控制人杜軍紅。
在小米系入股后，同龍旗科技之間的關聯交易持續上升，2017年1-6月營收占比更是達到12.20%，為龍旗科技第二大客戶。而在2016年，龍旗科技的最大客戶是聯想（營收占比43.94%），其次是HTC（22.51%）、土耳其手機制造商Telpa集團（9.91%）、奇酷（7.45%）和Mundo Reader S.L（5.7%），小米還在前5名之外。
證監會反饋意見稱，報告期內關聯交易較多，客戶小米為公司股東的關聯方是過會被否的一大原因。除已披露的相關合作協議外，龍旗科技和小米是否還有其他利益安排，是否存在利益輸送情形，并說明是否存在其他客戶為關聯方情形，尚未不得而知。
此外，考慮到龍旗科技同第一大客戶聯想集團銷售模式為B/S模式，扣除該模式對收入成本的擴大作用后，龍旗科技同關聯方間的交易占比實際上占比應該更高。招股說明書未對各主要客戶對公司利潤貢獻程度進行分析，關聯交易給公司利潤貢獻程度，將在很大程度決定公司財務真實性。
ODM廠商上市艱難，龍旗科技未來或選擇借殼
隨著手機品牌集中化，市場格局不斷變幻，也給ODM廠商發展帶來極大的風險，ODM廠商IPO的也將更具挑戰。而國內ODM廠商IPO被否也不只有龍旗科技。
2012年，天瓏移動曾申請在深交所上市，擬公開發行3000萬股，但被證監會主板發審委以涉及過度依靠稅收返還、關聯交易、可能涉嫌虛假披露等原因否決。
2015年，中茵股份通過兩次資產置換與資產購買，取得國內ODM龍頭聞泰科技100%股權。隨后中茵股份原控股股東中茵集團與聞泰科技CEO張學政簽署《股權轉讓協議》，聞泰科技得以曲線的方式入主A股。
2016年，三聯商社收購收購ODM廠商德景電子100%股權，重組完成后，三聯商社將主營業務將轉變為智能移動通訊終端的研發、制造業務，同樣以曲線的方式實現了德景電子的上市征途。
可以看到，ODM廠商已經在資本市場動作頻頻，這無疑折射出資本之于手機ODM廠商而言至關重要。因為國內ODM廠商正處于業務迅速擴張階段，需要大量的資本投入，以實現大規模的擴展和持續的研發投入。但ODM廠商融資渠道較為單一，難以滿足公司業務快速發展的需要，走向上市之路也就成了必由之路。
而通過聞泰科技、德景電子曲線上市的方式，說明手機ODM廠商自身在IPO之路較為艱難，尤其是龍旗科技在小米系入股后，持股占比僅次于實際控制人，關聯交易將很難排除，若想成功實現上市，恐怕仍需走曲線上市的“捷徑”。
附證監會發審委提出詢問的主要問題：
